【国盛金融】“非非标”明确为“非标”，边际影响有限

来源：雪球App，作者： 国盛金融研究团队，（https://xueqiu.com/9003269483/133955697） 事件：10月12日央行发布《标准化债权类资产认定规则（征求意见稿）》（后简称“非标认定新规”），进一步明确了“非标资产”的认定范围，将此前认定上有一定分歧的部分“非非标”明确为非标产品，包括：1）理财登记托管中心的理财直接融资工具（约2500亿）；2）银登中心的信贷资产流转和收益权转让相关产品（粗略估计约7500亿）；3）北金所的债权融资计划（无公开规模数据）；4）中证报价系统的收益凭证（约5000亿）；5）保交所的债权投资计划、资产支持计划（约3000亿以内）。 非标的监管要求：限额管理+期限匹配。 1）  限额管理：《理财子公司管理办法》规定，非标投资不得超过理财产品净资产的35%（按6月末全行业理财规模22万亿测算，非标投资上限约8.9万亿）； 2）  期限匹配：根据《理财新规》，封闭式理财产品的期限不得低于90天，且非标资产的终止日不得晚于封闭式理财产品的到期日或者开放式理财产品的最近一次开放日。由于多数非标资产的期限都在1年以上，这意味着理财产品的期限也必须在1年以上。但长期限的理财产品，目前受众面较小。《资管新规》发布前，1年期以上的理财产品占比整体低于10%以下，新规发布后虽然产品期限整体有所提升，但2019H新发行封闭式非保本理财产品加权平均期限也仅为185 天，无法满足大多数的非标资产的期限。 进一步分析：三个关注点： 1）规模：据前文测算，5类“非非标”共计约1.8万亿左右，且并非全部由理财产品所持有。 2）“非非标”认定为“非标”后，对银行理财业务带来的增量影响有限。6月末银行理财投向非标共计约4.3万亿，极端情况下即便加上所有的非非标1.8万亿，占理财产品总额（22万亿）的比例约27%，距35%的监管要求上限仍有一定距离。 3）银行表内信贷资产的流转、腾挪出表或受到一定影响，进一步或影响银行的信用扩张能力。银登中心的信贷流转产品纳入“非标”后，需要满足“期限匹配”等要求，大多数产品期限较长（19年以来发行产品的平均期限为1.7年），未来银登中心的信贷资产流转产品的认购意愿或受到影响。但其对银行的影响相对有限，一方面《资管新规》出台后，银登中心信贷流转产品发行已大幅减少；另一方面， ABS被认定为标准化资产，成为银行信贷出表的偏好方式，近几年银行信贷ABS规模稳步增加，18年ABS发行共9300亿，19年前三季度已经达到了约6400亿，预计未来仍将发行加速。 其他关注点：信托私募属性+期限较长，期限匹配调整压力相对较小，后续或需关注公募类产品的投资比例约束。按照资金信托划分，单一信托自身即为私募产品，接受一对一委托。而集合信托产品的期限要求在1年以上（根据用益信托网，17年以来，每月新发行集合信托的平均期限在1.8年左右）在资管新规和去通道的大背景下，信托行业也在积极谋求主动管理转型。未来若发行公募类的信托产品，或会引入非标投资的比例限制和信息披露等要求，值得持续关注。 风险提示 宏观经济加速下滑；非标认定新规出台后，或将影响银行资产负债表的调整，可能影响信用扩张；利率市场化对银行的负面影响恶化。 附一：“非非标”资产规模简单测算 1）理财登记托管中心的理财直接融资工具（预计约2500亿）；根据银行业理财登记托管中心发布的19H理财报告，理财直接融资工具占表外理财的比重不超过1%，即不足2500亿。 2）银登中心的信贷资产流转和收益权转让相关产品（预计约7500亿左右）；根据安金所采访数据，银登中心17年共计完成信贷资产流转约1.5万亿，根据银登中心数据估算，其平均期限在1.7年左右，预计这部分产品在18年《资管新规》发布后有所减少，按减少50%算，我们粗略估计当前规模在7500亿左右的水平[1]； 3）北金所的债权融资计划。是指融资人向具备相应风险识别和承担能力的合格投资者，以非公开方式挂牌募集资金的债权性固定收益类产品，采用备案制发行，主要解决融资需求，但遗憾的是目前没有公开可查的产品规模数据。 4）中证报价系统的收益凭证（预计约5000亿）。根据8月中证协的最新数据，19年以来累计发行收益凭证规模约4996亿。 5）保交所的债权投资计划、资产支持计划（预计约3000亿以内）。资产支持计划方面，19年银保监会发布《关于资产支持计划注册有关事项的通知》，明确保险资产管理机构首单资产支持计划之后发行的资产支持计划实行注册管理，由保交所下的中保登公司进行办理，但保险资管公司当前发行的规模非常有限，依据银保监会及保险资管协会数据统计，自2012年试点以来保险资管机构发行资产支持计划累计规模仅千亿元左右，但预计在注册制之下发行规模将逐步提升。债权投资计划方面，18年6月中保登《保险资产管理产品登记办法（试行）》明确保险资管机构发行管理的债权投资计划应当在中保登办理登记，据保险资管协会数据显示，截至19年8月保险资管机构累计注册规模2528亿元。 附二：未来银行信贷出表或更倾向于ABS？ 银行在选择表内信贷出表的方式主要有两种，银登中心的信贷资产流转，以及通过ABS出表，其中： 1）ABS：主要发行于银行间市场与上交所、深交所。其中，银行间ABS基础资产主要为银行债权，具体包括企业贷款、消费类贷款、信用卡贷款、抵押贷款、租赁资产、不良贷款等。发行方包括银行、四大AMC、消费金融公司、金融租赁公司、汽车金融公司等；交易所企业ABS基础资产主要为企业债权，具体包括信托收益权、委托贷款、基础设施收费权、应收账款等。发行方主要为券商资管、基金子公司、资产管理公司等。 此外，需要注意的是：发行ABS对基础资产有一定限制，在此主要指交易所ABS。除了需要产生一定的现金流之外，需要满足《资产证券化业务基础资产负面清单指引》（详见附录三），比如以地方政府为直接或间接债务人的基础资产；以地方融资平台公司为债务人的基础资产等。 2）信贷资产流转：银登中心于2014年6月10日成立，业务上接受银监会监管。主要经营范围为信贷资产及银行业其他金融资产的登记、托管、流转、结算服务。资管新规正式稿出台前，银登中心为银监会官方认可的“信贷资产流转”平台。16年银监会发布《关于规范银行业金融机构信贷资产收益权转让业务的通知》（82号文）中曾规定，在银登中心完成转让和集中登记的，相关资产不计入非标准化债权资产统计，但在《非标认定新规》中，被明确纳入“非标资产”的范畴。 值得注意的是，按照《银登中心信贷资产收益权转让业务规则（试行）》的要求，信贷资产收益权转让必须要由信托计划作为SPV通道。信托计划主要有两种参与模式：1）A银行将信贷资产委托给信托公司成立信托收益权，然后通过流转平台转让给B银行；2）银行将收益权通过流平台转让给信托计划，并进一步出售给投资者。 ABS与信贷资产流转两种方式各有优势： 1）银登中心的信贷资产流转：A. 流转更简单，大多为单笔贷款债权直接转让，如果是多笔资产对应的信托受益权或收益权转让，往往也不进行结构化处理，属于按平层转让，风险评估相对简单；B. 产品创设更为灵活，投资者可参与基础资产筛选与产品创设，且信贷资产流转业务实行基础资产集中登记，投资者可以提取查看贷款合同和担保合同细节； 2）ABS：A. 实现了标准化，又有外部评级，投资变得便利，投资门槛也较低；B.可以通过结构化设计完成多种风险与收益的产品设计。 预计未来银行信贷资产流转或更倾向于ABS。在《认定新规》中，银登中心的信贷资产流转被认定为非标，其相关产品的认购意愿或受到一定影响。与此对应，信贷ABS则被认定为标准化资产，银行未来信贷出表或将更加偏向于选择ABS的方式。近几年银行信贷ABS规模稳步增加，18年ABS发行共9300亿，19年前三季度已经达到了约6400亿，预计未来仍将发行加速。 附三：《资产证券化基础资产负面清单》 网址： 一、以地方政府为直接或间接债务人的基础资产。但地方政府按照事先公开的收益约定规则，在政府与社会资本合作模式（PPP）下应当支付或承担的财政补贴除外。 二、以地方融资平台公司为债务人的基础资产。本条所指的地方融资平台公司是指根据国务院相关文件规定，由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经济实体。 三、矿产资源开采收益权、土地出让收益权等产生现金流的能力具有较大不确定性的资产。 四、有下列情形之一的与不动产相关的基础资产： 1、因空置等原因不能产生稳定现金流的不动产租金债权； 2、待开发或在建占比超过 10%的基础设施、商业物业、居民住宅等不动产或相关不动产收益权。当地政府证明已列入国家保障房计划并已开工建设的项目除外。 五、不能直接产生现金流、仅依托处置资产才能产生现金流的基础资产。如提单、仓单、产权证书等具有物权属性的权利凭证。 六、法律界定及业务形态属于不同类型且缺乏相关性的资产组合，如基础资产中包含企业应收账款、高速公路收费权等两种或两种以上不同类型资产。 七、违反相关法律法规或政策规定的资产。 八、最终投资标的为上述资产的信托计划受益权等基础资产。 风险提示 1、宏观经济加速下滑，对资产质量带来不利影响； 2、非标认定新规出台后，或将影响银行资产负债表的调整，可能影响信用扩张。 3、利率市场化推进超预期，银行息差受到影响。 [1] 数据来源： 往期报告推荐： 银行专题报告 【国盛金融】商业模式研究：为何将成为江苏省微贷业务龙头？ 【国盛金融】理财子公司净资本管理：引导审慎经营、鼓励配置标准化资产 【国盛金融】银行业研究框架暨2019中报综述--如何如何看财务报表、经营情况、识别风险 【国盛金融】LPR如何影响银行定价？ 【国盛金融】过去20年，金融机构是如何化解信用风险的？ 【国盛金融】金融角度看19Q2货币政策执行报告—强调稳妥化解中小银行局部风险 【国盛金融】换个角度看银行的业绩和估值：哪些银行的盈利质量更高？ 【国盛金融】农商行（前30）资质如何？-资产质量、资产负债结构、盈利能力等 【国盛金融】银行业研究框架暨2018年报综述：如何看财务报表、经营情况、识别风险 【国盛金融】中期策略：不确定中寻找确定性 保险专题报告 【国盛金融】如何看懂和选择重疾险产品？ 【国盛金融】如何看待保险股2019年中报业绩与下半年展望？ 【国盛金融】把握长期逻辑，跟踪边际变量 ——保险行业研究框架暨2019H2展望 券商专题报告 【国盛金融】两融与风控利好政策出台，有效呵护资本市场 【国盛金融】中期策略：不确定中寻找确定性 外资研究系列 【国盛金融】H股超跌，南下资金青睐哪些板块？哪些金融个股？ 【国盛金融】外资更青睐哪些板块？哪些金融个股？ 【国盛金融】金融开放系列一：对保险行业有何影响？ 【国盛金融】金融开放系列二：对有何影响？ 【国盛金融】金融开放系列三：对有何影响？ 本文节选自国盛证券研究所已于2019年10月13日发布的报告《“非非标”明确为“非标”，边际影响有限》，具体内容请详见相关报告。 马婷婷[email protected] 陈功      [email protected]   蒋江松媛   [email protected] 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